原标题：水星家纺投资价值分析
一、家纺行业现状、未来趋势及风险关注
（一）现状：家纺行业2015年之后开始复苏
在2015年探底之后，家纺行业迎来了稳步复苏期。 2017年的家纺行业有1927家规模以上企业实现主营业务收入2626.04亿元，同比增长4.76%。
复苏的原因，一是消费升级，二是房地产周期。
在消费升级的大背景下，居民的消费观念、消费能力都出现了较大的改变，对家纺产品尤其是中端、中高端家纺产品的需求上升。
至于房地产，我们都知道从2015年到今天房地产市场出现了史上持续时间最长的上涨周期。调研结果显示：30%的消费者购买产品是由于乔迁新居，11.5%是由于婚庆，这些都与商品房销售相关。
（二）未来趋势：集中度提升、线上线下融合
1.集中度将提升，本土品牌依旧强势
家纺行业竞争格局较为稳定，本土品牌罗莱、富安娜和水星家纺三个专业品牌稳居前三，海外品牌相对弱势，少有专做家纺的品牌企业在家纺行业布局竞争，龙头公司集中度进一步提升。
2.线上渠道优势逐步突出，线下百货渠道逐渐复苏
考虑到床上用品线上市场容量大且增速快，目前行业龙头公司线上市场集中度虽不高，但提升速度快。
目前传统百货渠道面向主要消费者和购买者，其营造出的购买氛围和实际体验感依旧能留住大批顾客。
（三）风险：家纺行业受市场需求及原材料价格波动的风险影响较大
从需求端看，床上用品的消费同其它日常消费品相比，价格弹性较大，与宏观经济以及房地产存在较大的相关性。如果经济增速不及预期、居民收入增长放缓、房地产市场总交易量下降等等都将大幅影响家纺产品的需求。
从供给端看，原材料占家纺产品总成本的80%以上。所以家纺产品价格容易受到棉花、化纤等大宗原材料价格波动的影响。如果主要原材料价格大幅上涨，将直接增加行业下游成本，从而考验行业内企业的产品定价能力。
二、水星家纺业务介绍及现状分析
水星家纺是国内著名家纺企业，拥有“水星”、“百丽丝”两大品牌，价格定位中端。
主营业务为以套件、被芯和枕芯等床上用品为主的家用纺织品研发、设计、生产和销售。
品牌渠道以总经销商加盟模式为主，直属加盟和直营模式为辅，与其他品牌渠道选择相反。
（1）利润率持续四年上升，运营效率改善，净利润增速高于营收增速
2013-2017年，公司毛利率由32.3%上升到36.4%，净利率由6.8%上升到10.5%，盈利能力总体呈上升趋势。
水星家纺的存货周转率、应收周转率的增速在2017年也有了较为明显的上升。运营效率得到很好的改善，回款方面和经销渠道的状况趋于良好，表现出公司整体在2017年的经营质量较高，在控制方面也比较完善。
（2）电商渠道占比的上升可以解释最近两年公司毛利率的阶段性上升
毛利率的阶段性上升，一方面由于在促销方面减少了低价促销产品的投放，腾出了更大的利润空间；另一方面，可以看到电商渠道的收入占比在不断上升，线上平台较低的交易成本和边际成本对降低电商渠道的成本、拉高水星家纺的收入有很大的裨益。
较高的行业集中度、较大的家纺行业线上市场空间，为水星家纺的收入及毛利率做了很大贡献。
三、水星家纺的未来优势
1.相对同行，在四五线有更多的门店，未来可能受益于乡村振兴战略
水星家纺在四线城市及以下地区的渠道比例为7%，显著高于主要竞争者罗莱和富安娜的3.9%。
随着乡村振兴策略的稳步推进，四五线城市将在未来得到较好发展，经济增长空间大，消费者潜力大，最近火爆的拼多多等也在逐渐证明这一点。
水星家纺的良好布局以及大众化的产品定位有利于公司未来的长足战略布局以及渠道下沉。
2.电商渠道成为创收重点，营收占比可能超越总经销商加盟渠道
水星家纺是最早布局线上渠道的家纺企业之一，且培养出了强大的电商团队。
在保持自己在天猫等主平台的份额占比稳步提升的情况下，不忘与线下的四五线布局协同，开拓拼多多等新兴渠道，抓住长尾用户，为下沉到四线以下的广阔市场空间做准备。
覆盖面广泛的线上电商渠道近年来已有超越总经销商加盟渠道的趋势，相信随着互联网的不断发展，电商渠道成为创收重点，营收占比可能超越总经销商加盟渠道。
尽管如此，我们认为从消费体验角度来看，线下百货依旧具有重要地位。
这似乎是大部分家居、家纺甚至服装生意的共性？
我们采取更简单务实的框架，重点观察公司的资产结构、资本来源、主营业务净现金流以及它的盈利质量。
和传统的资产负债表不同，我们把公司所有资产分为三类：金融资产（现金或者可以很容易转化为现金的资产）、经营资本（用于生产经营的，扣除相关负债后的部分）以及长期股权投资。
这样分方便我们更清晰地估值，因为这三类资产的估值是不一样的逻辑：现金的现值就是它本身，经营资本的现值是经营净现金流的折现，股权投资因为占比少一半采用账面价值。
2017年，水星家纺金融资产12亿，用于做生意的经营资本（扣除经营性负债）8亿，总共20亿的资产。
这些资产哪里来？下面是资本来源。
2017年的财务结构得到了很大的改善，刚才说的20亿资产基本来自股东权益，只有3千万短期有息负债，可以认为没有财务风险。同时，谨慎的投资者应该会问，为什么无论是资产/资本总量还是结构都和2016年有了这么大的变化？
